據(jù)General Atlantic旗下數(shù)據(jù)產(chǎn)品CVSource 數(shù)據(jù)顯示，2010年上半年，國(guó)內(nèi)共有212家企業(yè)在境內(nèi)外完成IPO，其中80家具有VC/PE背景。上半年紅火的IPO市場(chǎng)為投資機(jī)構(gòu)帶來(lái)了豐厚利潤(rùn)，未來(lái)一段時(shí)間創(chuàng)投們將加快基金募集的步伐。就PE市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境等問題，本報(bào)記者采訪了東方富海投資副總監(jiān)王培俊。
選擇范圍變窄 投資更謹(jǐn)慎
《證券日?qǐng)?bào)》：創(chuàng)業(yè)板的推出，高市盈率頻頻出現(xiàn)，國(guó)內(nèi)掀起了投資熱潮，東方富海是如何來(lái)挑選項(xiàng)目的，目前，所投資的項(xiàng)目與以往相比，在投資法則上有哪些變化？
王培俊：創(chuàng)業(yè)板高市盈率引發(fā)的高回報(bào)率“遐想”，的確對(duì)創(chuàng)業(yè)投資、PE投資產(chǎn)生了重大影響。各種背景的機(jī)構(gòu)也紛紛進(jìn)入創(chuàng)投行業(yè)，改變了創(chuàng)投市場(chǎng)的供求關(guān)系，使業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)達(dá)到白熱化，缺乏提供增值服務(wù)能力的機(jī)構(gòu)往往會(huì)采取價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，不斷推升企業(yè)估值水平。在這種背景下，我們的投資策略是有所堅(jiān)持有所調(diào)整。
考慮到國(guó)內(nèi)上市過程中，管理層對(duì)合規(guī)性、企業(yè)實(shí)質(zhì)等方面要求比較高，因此我們對(duì)擬投對(duì)象的盡職調(diào)查要求還是很堅(jiān)持。在不斷攀升估值背景下，我們對(duì)企業(yè)評(píng)價(jià)，更傾向于企業(yè)的成長(zhǎng)性，更關(guān)注驅(qū)動(dòng)企業(yè)成長(zhǎng)的決定因素的持續(xù)性和爆發(fā)的力度，更關(guān)注企業(yè)在行業(yè)內(nèi)的核心競(jìng)爭(zhēng)力和壁壘，以判斷公司成長(zhǎng)性能否匹配相對(duì)較高的估值。從這種角度看，隨著VC、PE投資的熱火朝天，使我們的選擇范圍更窄、更謹(jǐn)慎。
企業(yè)與中介機(jī)構(gòu)編織上市故事
PE投資風(fēng)險(xiǎn)增加
《證券日?qǐng)?bào)》：目前，有些投資機(jī)構(gòu)不注重早期投資，在企業(yè)IPO之前進(jìn)入企業(yè)，這對(duì)整個(gè)PE業(yè)來(lái)說(shuō)，有哪些影響？對(duì)企業(yè)會(huì)出現(xiàn)什么樣的風(fēng)險(xiǎn)？
王培?。涸缙陧?xiàng)目的回報(bào)周期長(zhǎng)、不確定性因素多、風(fēng)險(xiǎn)大，因此不少投資機(jī)構(gòu)傾向于投資后期的項(xiàng)目，這屬于投資風(fēng)格的差異。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，整個(gè)社會(huì)資本是流動(dòng)的，會(huì)使投資不同階段的資本回報(bào)率趨同。過多資本進(jìn)入PRE-IPO投資，那么這部分投資價(jià)格會(huì)上升，使資本的回報(bào)率下降、風(fēng)險(xiǎn)上升。另外由于宏觀調(diào)控、銀根收緊，有不少企業(yè)和中介機(jī)構(gòu)一起編織未來(lái)上市的故事吸引PE投資，這在很大程度增加了PE投資的風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)企業(yè)而言，高估值未必是件幸事。在引入PE投資時(shí)，估值越高，往往意味著企業(yè)在其他條款上讓步。一次投資不能僅認(rèn)為是一次簡(jiǎn)單買賣，而是包括一系列的權(quán)利義務(wù)的復(fù)雜關(guān)系，對(duì)企業(yè)的影響是相當(dāng)深遠(yuǎn)的。高估值會(huì)使企業(yè)與投資機(jī)構(gòu)之間的關(guān)系變得緊張，投資機(jī)構(gòu)從保護(hù)自身角度出發(fā)，往往會(huì)在投資協(xié)議、補(bǔ)充協(xié)議中設(shè)置一些苛刻的條件，以平衡風(fēng)險(xiǎn)。在很多案例中可以看到，由此導(dǎo)致被投企業(yè)在股權(quán)、經(jīng)營(yíng)上巨大動(dòng)蕩。另外，高估值往往意味著拒絕了那些具有豐富經(jīng)驗(yàn)、能給企業(yè)提供業(yè)務(wù)方面上市方面增值服務(wù)、在資本市場(chǎng)上具有一定號(hào)召力的投資機(jī)構(gòu)，這種機(jī)會(huì)成本會(huì)影響企業(yè)的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)速度、上市進(jìn)程、資本市場(chǎng)定價(jià)，有時(shí)候成本遠(yuǎn)高于融資時(shí)多拿幾百萬(wàn)。作為企業(yè)而言，明智的做法是著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，充分評(píng)估投資機(jī)構(gòu)各方面資源與合作意愿，然后在價(jià)格、合作關(guān)系、資源支持等各方面做出平衡和選擇。
主管部門實(shí)施強(qiáng)力措施
回避行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)
《證券日?qǐng)?bào)》：就針對(duì)國(guó)內(nèi)PE業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀，您如何評(píng)價(jià)相關(guān)監(jiān)管？
王培?。簭目傮w上看，國(guó)內(nèi)的PE業(yè)還是處于成長(zhǎng)期，無(wú)論是LP、GP、被投企業(yè)還需要有一個(gè)不斷成熟的過程，而這種成熟很大程度上需要國(guó)內(nèi)的LP、GP、被投企業(yè)在不斷經(jīng)歷成功和失敗、經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)之后才能逐步達(dá)到。個(gè)人理解，這個(gè)過程是必需的，調(diào)控和監(jiān)管的作用是有限的。
因此從上述大的背景考察，個(gè)人理解，監(jiān)管的職能需要包括三部分：一是維護(hù)一個(gè)公平的、充分市場(chǎng)化的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境；二是，在寬松環(huán)境下，監(jiān)管部門可以適當(dāng)起到引導(dǎo)性、建設(shè)性、前瞻性的作用；三是，在極其特殊的情況下，作為主管部門實(shí)施強(qiáng)力措施，回避整個(gè)行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
《證券日?qǐng)?bào)》：您怎么看待創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市后出現(xiàn)頻頻破發(fā)現(xiàn)象？這對(duì)投資機(jī)構(gòu)的退出有沒有影響？
王培?。簭睦碚撋险f(shuō)，沒有直接影響，機(jī)構(gòu)的退出理論上只受到相關(guān)法規(guī)的約束。
但從現(xiàn)實(shí)情況看，這個(gè)問題屬于二級(jí)市場(chǎng)投資者必須學(xué)習(xí)的經(jīng)驗(yàn)，即投資者必須對(duì)自己的投資行為負(fù)責(zé)，投資者可以選擇放棄申購(gòu)，但一旦申購(gòu)，就必須承擔(dān)未來(lái)由此可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)于投資機(jī)構(gòu)而言，這也是需要學(xué)習(xí)的內(nèi)容，即過高的發(fā)行定價(jià)，對(duì)企業(yè)的二級(jí)市場(chǎng)形象，以及未來(lái)退出的影響。
對(duì)投資機(jī)構(gòu)的判斷
并非取決于其投資數(shù)量
《證券日?qǐng)?bào)》：市場(chǎng)上傳言，有些小的投資公司很容易拿到項(xiàng)目，而正規(guī)的大的創(chuàng)投反而拿不到項(xiàng)目，您怎么看這樣的事情？
王培俊：個(gè)人理解，并不是正規(guī)創(chuàng)投拿不到項(xiàng)目，只是在投資項(xiàng)目數(shù)量的比例上有所下降。這一點(diǎn)可以理解，隨著各路社會(huì)資金進(jìn)入該行業(yè)，原來(lái)的行業(yè)格局有所變化。一些老牌機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)相對(duì)份額降低是正常的。
對(duì)投資機(jī)構(gòu)的判斷，并非取決于其投資數(shù)量。
好的投資機(jī)構(gòu)不在于大小，關(guān)鍵還是看他們的投資風(fēng)格、投資原則。投資是屬于長(zhǎng)跑業(yè)務(wù)，“笑到最后才是笑得最好”。PE投資需要有隨著外部環(huán)境調(diào)整的靈活性，更需要長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略、耐心和專注，要能夠堅(jiān)持自己的節(jié)奏、自己的原則。
“投”不是全部，能夠做好“投(投資)、管(股權(quán)管理)、上(上市)、退(退出)”一系列的環(huán)節(jié)才是決定投資回報(bào)率的關(guān)鍵。一些好的投資公司，能夠在投資過程中不斷學(xué)習(xí)，不斷提升自己對(duì)行業(yè)、對(duì)增值服務(wù)內(nèi)涵的理解，形成自己在PE業(yè)內(nèi)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。這才是更本質(zhì)的成功因素。
